健全財政という危険な観念

財政破綻本や国債暴落本の執筆者の多くは、いわゆる市場関係者である。また、そのような本を書くことはなくとも、自らのレポートや金融メディアでのインタビューなどを通じて、日本国債売りのポジション・トークとして財政破綻を煽る市場関係者は、海外ヘッジファンドのマネジャーなどを中心に数多い。

実際、財政悪化が問題視されるようになった小渕政権期以降、多くのヘッジファンドが日本の財政危機を喧伝し、日本国債に売りを仕掛けてきた。しかし、それらはいずれも不発に終わり、多くのファンド・マネジャーが市場からの退場を余儀なくされた。彼らはいずれも、日本の財政破綻を煽ることで、結局は自らが破綻する羽目に陥ったわけである。そして、市場ではいつしか、日本国債の売りは「墓場トレード」と呼ばれるようになった。

その状況は、日本の国債利回りの推移が示すとおりである（図１）。それは、バブル崩壊以降、景気循環によって変動しつつも、傾向的に低下し続けてきた。つまり、日本国債の価格は、暴落するどころか、傾向的に上昇し続けてきたのである。小渕政権以降に生じたいわゆる「日本の財政悪化」は、国債市場にはほとんど何の影響も与えなかったということである。

貯蓄過剰がより顕在化しつつある世界経済

このように、日本ではバブル崩壊以降、財政赤字の拡大にもかかわらず、国債金利は傾向的に低下し続けてきた。これは、市場が日本の財政破綻というストーリーをまったく信じてはいないことを示すという意味では、歓迎すべきことである。しかしながら、金利が上がらないという事実それ自体は、決して望ましいことではない。というのは、国債金利の低下とは、何よりも日本経済に大きな貯蓄超過とデフレ・ギャップが存在していることを示すものだからである。事実、日本経済はその間、高い失業率とデフレに悩まされ続けてきたのである。

日本の国債金利がバブル崩壊以降これだけ低くなったのは、需要不足によって日本経済の民間部門に投資機会が不足し、多くの金融機関が国債で運用する以外の選択肢を見出しにくくなったからである。ただし2013年以降の国債金利低下に関しては、黒田日銀が実行した異次元金融緩和の影響が大きい。しかし、それもまた、日本経済に依然として大きなデフレ・ギャップが残されており、結果としてデフレからの完全脱却が達成できていないという状況の反映と考えることができる。