「行き過ぎた円安」の修正、更に続く可能性

今年5月、G7サミットでの黒田日銀総裁...... REUTERS/Thilo Schmuelgen

＜最近の大幅な円高の動きをみると、7月まで不確実に為替市場が動いた中で、日本銀行の徹底した金融緩和維持の対応が妥当であったとことが、改めて評価されるだろう......＞

為替市場において、7月中旬に一時1ドル139円まで円安ドル高が進んだ後、月末までに大きく円高に動いた。そして今週8月に入ってから、一時1ドル130円台まで円高が進む場面があった。

円高ドル安のきっかけは、7月27日のFOMC（米連邦公開市場委員会）で、FRB（米連邦準備理事会）による利上げが早々に打ち止めになるとの期待が高まったことで、実際FOMC後に米長期金利が一時大きく低下した。ただ、ユーロドルをみると、FOMC後にユーロドルはややドル安になった程度で、為替市場全体で「ドル安期待」が大きく強まったようには思われない。

一方、日本側で円高要因を探しても、明確な材料は思い当たらない。なお、株式市場では、米国株は7月後半に大きく上昇しており、日本株は7月後半からほぼ横ばいで推移している。株式市場における資金フローの動きは、むしろドル高方向に作用している可能性がある。

日本銀行が金融緩和の修正を迫られるとの見方が強まったが......

7月後半の大幅な円高ドル安は、米国の長期金利低下とともに進んでいる。一方で、春先からのドル円と米長期金利の関係を遡り振り返ると、3月初旬には115円付近だったドル円が、6月初旬の135円付近まで約20円ドル高円安に動いた。この時までは、米10年金利は1.7％付近から3.5％まで上昇しており、米金利上昇によってドル高円安はかなり説明できた。

その後、米国金利は6月中旬にピークをつけ、原油安などでインフレ期待の低下をうけて低下した。一方ドル円は、7月中旬まで139円台までドル高円安が進み、米金利と方向性が異なる動きをみせており、米金利では説明できない円安が進んだ。

7月中旬まで、ドル高円安が続いた理由ははっきりしない。為替市場で時折観測されるバンドワゴン効果によって、自己実現的な円安期待が強まり1ドル140円に迫るまで円安が進んだとみられる。自己実現的な円安期待が強まった一つの要因は、メディア等で報じられているとおり、日本銀行が現行の金融緩和（YCC、イールドカーブコントロール）の修正を迫られ、日本の長期金利が上昇するとの見方が、海外投資家を中心に強まったことがあるだろう。

実際には、日本銀行が現行の金融緩和を徹底する姿勢は春先からほとんど揺らいでいないのだが、米欧の金利上昇の後追いで、日本の長期金利も上昇するとのシナリオに賭けるポジションが積み上がっていたとみられる。そして、日本の長期金利上昇に期待した投資家は、同時に円安が進むとの見通しを持っていたとみられ、この思惑が7月中旬までの自己実現的なドル高円安を後押しした可能性がある。

ただ、日本銀行の金融緩和への姿勢が全く揺るがないことが明らかになり、「年内にYCC政策の変更」を予想していた数少ない日銀ウォッチャーが見通しを修正する中で、海外投資家を中心に日本の長期金利上昇に賭けるポジションを維持することが難しくなったとみられる。

そして、日本銀行の金融緩和撤廃を促す、「自己実現的な円安が続く」との期待が剥落、7月半ばまでの「行き過ぎた円安」が修正されることになった。このため、米金利低下がドル安円高を加速させることになり、短期間で一気に130円台まで大きく円高が進んだと思われる。