焦点：「スローな米利上げ」シナリオ、ドル高進展でさらに減速も

　６月１８日、ドル高が今後も進めば、利上げのペースは現在の想定より一段と緩慢になり、ドル高のブレーキとなるとの見方が出ている。写真はイエレン議長、６月１７日撮影（２０１５年　ロイター／Carlos Barria ）

［東京　１８日　ロイター］ - イエレン米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長の会見や米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）声明によって、ＦＲＢ内では年内に利上げ開始が可能との見方が主流であることが明らかになった。

ただ、利上げを始めても緩和的な措置を取り続ける姿勢も提示。金融市場では、金融引き締め効果を発揮するドル高が今後も進めば、利上げのペースは現在の想定より一段と緩慢になり、ドル高のブレーキとなるとの見方が出ている。

＜ドル高の金融引き締め効果＞

イエレン議長は、ＦＯＭＣ終了後の会見で、ドル相場を「見通しに影響を及ぼしている１つの要因」としたうえで、ドル相場の上昇にもかかわらず「年内にある程度の引き締めを行うことを正当化するほど経済は良好に推移するとＦＯＭＣはみている」とした。

この楽観的な成長見通しの背後には、米経済の構造があるとみられている。米国では低生産性を背景とする低成長が定着しているが、「生産性が低いからこそ、多くの労働力が必要であり、それが雇用コストや時給を押し上げて、労働市場の改善に寄与するとの見立てがある」とエコノミストの斎藤満氏は指摘する。

今のところ「１つの要因」に留まっているドル高の影響が、今後は「重大要因」に変化する可能性もある。ドル高は輸出の減退によって景気を冷やし、インフレを抑制する効果があるからだ。「ドル高が進むと、利上げしにくくなったり、経済に下押し圧力が加わる側面がある」と三菱東京ＵＦＪ銀行・市場企画部チーフアナリストの内田稔氏は言う。

ＳＭＢＣ日興証券・シニア金利ストラテジストの野地慎氏は「ドル高が進行すれば、米国内で引き締め効果が発揮され、先行きのＦＦレートの中央値がさらに押し下げられるだろう。これによって、今年末の予想中央値とのスプレッド（格差）は縮小する」と指摘する。スプレッドの縮小は、いっそう緩慢な米利上げのペースを示唆することから、ドルに下方圧力がかかり、ドル高のブレーキとなるという。

＜米製造業にダメージ＞

実際、ドル高は、米製造業にじわりとダメージをもたらしている。ＦＲＢが１５日発表した５月米鉱工業生産指数は市場予想の前月比０．２％上昇に反し、前月比０．２％低下した。４月の指数も０．５％低下と、当初の０．３％低下から下落幅が拡大した。

ドル高や原油安によるエネルギー業界の支出削減が、依然として製造業や鉱業の生産活動の重しになっているとみられ、幅広い経済の回復を示すほかの指標とは一致しない結果となった。

５月の生産指数の内訳は、製造業が前月比０．２％低下。ドル高が多国籍企業の米国外での利益を目減りさせ、米国内での設備投資減少などを要因に生産にマイナスの作用を及ぼしている。

ＦＲＢが経済に内在するスラック（需給の緩み）を推し量るため注目する設備稼働率は７８．１％となり、前月の７８．３％からさらに低下した。

主要６通貨に対するＩＣＥフューチャーズのドル指数＜.DXY＞は、今年３月１３日に１００．３９０まで上昇し、昨年５月の安値（７８．９０６）から２７％高となった。足元では、９４付近まで反落しているが、昨年の安値比では１９％高の水準にある。

ニューヨーク連銀の試算では、１５％のドル高は０．６％ポイントの米ＧＤＰ押し下げ効果がある。

＜世界経済にも影響＞

さらにドル高の引き締め効果は米国内に留まらない。「利上げに向かう米国」と「緩和を続行するその他の周辺国」とのギャップが拡大し、世界の流動性が米国に向かう一方で、周辺国は流動性の低下で意図せざる引き締め効果が生じている。

さらにドル高は資源価格を押し下げる効果があり、資源国経済を圧迫している。世界銀行は１０日、資源価格の下落で新興国の収入が減っていることや、米利上げで新興国への資金流入が減り、資金調達コストが高まっているとして、２０１５年の世界経済成長見通しを前回１月の３．０％から２．８％に引き下げた。

世銀・チーフエコノミストのカウシィク・バス氏は、個人的見解としながらも、ＦＲＢは為替相場の乱高下と世界経済への悪影響を避けるために、１６年まで利上げを先送りすべきだと提言している。

国際通貨基金（ＩＭＦ）も４日、米国の利上げの時期は「２０１６年前半」が適切との見方を示した。ＦＲＢが「年２％」を目標とするインフレ率は、ドル高や原油安で当面は下がるとして、目標達成は１７年半ばまでかかると指摘。ラガルド専務理事は４日の記者会見で「利上げはもう少し待てる。２０１６年の方がいい」と話した。

しかし、ＦＲＢにはあまり時間がない。２０１６年は米大統領選の年であり、利上げに対する政治的な抑止力が強まることが予想される。複数のエコノミストによれば、今回のＦＯＭＣでも、今年中に金利という政策手段を取り戻したいというＦＲＢの強い意思が伝わったという。

年内の利上げはありそうだが、ペースは緩やか──。量的緩和を続ける日欧とのコントラストは依然として強いものの、一方的なドル高シナリオを描くほどの濃淡は見えにくくなっている。

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(森佳子　編集：田巻一彦)