アングル：「マイナス金利はやめておけ」、逆効果示唆する調査

９月１６日、欧州中央銀行（ＥＣＢ）がマイナス金利政策を採用して６年。同様の政策に突き進もうと考えている中央銀行に対し、行動ファイナンスの権威らが発しているメッセージはこうだ。「やめておけ。その価値はない。写真は東京都内で２０１０年８月撮影（２０２０年　ロイター/Kim Kyung-Hoon）

［ロンドン　１６日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）がマイナス金利政策を採用して６年。同様の政策に突き進もうと考えている中央銀行に対し、行動ファイナンスの権威らが発しているメッセージはこうだ。「やめておけ。その価値はない」

現在、政策金利がゼロ以上、０．２５％以下なのは米国、英国、ノルウェー、オーストラリア、ニュージーランド、イスラエル、カナダ。従ってこれら諸国の中から、新型コロナウイルス蔓延による景気悪化に対処しようとマイナス金利政策を実施する中銀が１、２行出てくる可能性がある。

英国の短期金融市場は、イングランド銀行（中銀）が来年、政策金利をマイナスに引き下げることを織り込んでおり、ニュ－ジーランド準備銀行（中銀）はすでに銀行に対し、マイナス金利に備えるよう求めている。

しかし新たな研究により、前々から一部の中銀当局者が恐れていたことが裏付けられたようだ。つまりマイナス金利は効果がないばかりか、逆効果かもしれない。

イスラエルの国家債務管理部門を統括するリオル・ダビドプル氏は「もっと資金を借り入れてリスク性資産への投資を増やすよう、人々の背中を押したいのであれば、マイナス金利よりもゼロ金利の方がむしろ効率的だ」と話す。

ダビドプル氏は先月、行動・実験経済学ジャーナル誌で共著の論文を公表した。それによると、リスクを取る行動と資金を借り入れる行動を促す効果が最も強く表れたのは、金利が１％から０％に下がった時だった。

米国やオーストラリアの中銀が今年実施した利下げは、おおむねこの線に沿っている。

ダビドプル氏らの調査は、マイナス金利への消費者の反応を調べる貴重なものだ。経済学を学ぶ大学生２０５人を４グループに分け、各々１万シェケル（２９２１ドル、約３０万６７００円）を与えて、無リスクの銀行預金と株式などリスク性資産に振り分けさせる。

当初の金利設定はプラス２％からマイナス１％の範囲でグループごとに異なるが、いずれも１％ポイントの利下げを行う。利下げ後、参加者は投資のためにいくら借り入れたいかを聞かれる。

ダビドプル氏によると、金利がマイナス１％に下がったグループは、借り入れをむしろ１．７５％縮小したのに対し、金利が０％に下がったグループは２０％増やした。

同氏は「０％という数字自体が、人々に特別な意味を持った」と述べ、金利がマイナス圏に入った途端にレバレッジ（投資のための借り入れ）は下がると説明した。

ＥＣＢの元エコノミストで現在はソシエテ・ジェネラルで働くアナトリ・アネンコフ氏はこの理由について、マイナス金利が「一種の緊急事態」を想起させるからだと言う。

「人々はお金を使うのではなく貯蓄するかもしれないので、望むような効果が得られない可能性がある」

実際にユーロ圏の貯蓄率は、２０１４年にマイナス金利政策が実施された後に一瞬下がったが、その後はマイナス金利が深掘りされても上昇し続けた。

＜ゼロに戻したスウェーデン＞

ユーロ圏と日本はマイナス金利を採用して何年にもなるが、インフレ率も成長率も回復していない、という指摘は以前から批判派の間で出ていた。

スウェーデンのルンド大学・経済経営学部のフレデリク・Ｎ・Ｇ・アンデション准教授は、同国経済ではマイナス金利のコストが便益を上回ったようだと言う。

同国中銀は昨年、主要政策金利を引き上げて０％に戻した。

アンデション氏はマイナス金利問題を詳細に研究した。金利がマイナスに下がった時、借り入れは確かに増えたが、資金は主に住宅投資に回り、不動産市場と家計債務を増大させた。

「お金を借り、自動車か何か、国内総生産（ＧＤＰ）が増えるものを買うといった状況は見られなかった。住宅を買うためにお金を借りても景気刺激効果は得られない」

同氏によると、企業オーナーも投資を控えた。これは、マイナス金利が「危機の兆候」と受け止められる、というアネンコフ氏の指摘と呼応する。

＜銀行は手数料を課すか＞

ドイツのミュンスター大学がボランティア「投資家」３００人超を対象に実施した実験では、銀行預金のような無リスク金利がマイナスになった時、リスクを取る行動に変化が生じる可能性が高いことが分かった。

Hannes Mohrschladt準教授によると、マイナス金利政策下で銀行が預金者に手数料を課すことはまれだが、ＥＣＢが追加利下げを行えば起こり得る。

ただ準教授は、利下げが「株式と不動産市場の価格をさらに押し上げる可能性」をＥＣＢは警戒すべきだと言う。

ルンド大のアンデション氏は、エビデンスを踏まえると、成長を押し上げるために中銀がマイナス金利政策を採用する必要はなさそうだと話す。「私なら、やめておけと言う。その価値はないと」

（Dhara Ranasinghe記者）