アングル：ＥＣＢの出口政策、テーパータントラム再燃回避か

［ロンドン　２１日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）の金融緩和によって新興国のユーロ建て債務の残高は過去最高に達しており、ＥＣＢが緩和縮小を慎重に進めるのは間違いない。ただ、新興国のユーロ建て債務はドル建てに比べれば規模が小さく、ＥＣＢは出口政策で米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の二の舞を避けられそうだ。

ＥＣＢが月額６００億ユーロの債券買い入れの縮小開始を目指そうとしていることは、ＦＲＢが量的緩和縮小の意向を示して新興国市場が大混乱した２０１３年の「テーパータントラム」を思い起こさせる。

当時新興国では株式市場から３カ月間で約５０００億ドルが流出し、国債利回りが平均１％ポイント上昇。一部の通貨は対ドルで２０％も下落した。

今回は、ＦＲＢの代わりにＥＣＢが舞台に登場してきた。関係筋によると、ドラギ総裁は２４日から米ワイオミング州ジャクソンホールで開かれる経済シンポジウムで金融政策について新たなメッセージを発することはないとみられるが、総裁は９月か１０月のＥＣＢ理事会で出口問題を取り上げるとの観測が高まっている。

しかしＵＢＳのストラテジストのマニク・ナライン氏は、ユーロ圏で量的緩和の縮小が始まっても米国における緩和縮小ほどの打撃にはならない、とみている。「ＥＣＢのテーパリング（段階的な緩和縮小）も影響を及ぼすだろうだが、ＦＲＢほどでないのは確実だ」という。

ＥＣＢはドラギ総裁の下、今回の金融緩和で２兆ユーロ強の資金を供給。これに呼応し、新興国の政府、企業、家計はこぞって低コストのユーロ建てで借り入れに動いた。

国際決済銀行（ＢＩＳ）のデータによると、新興国のユーロ建て債務（債券と銀行借り入れを含む）は過去７年間でほぼ１０００億ユーロ増えて約２５００億ユーロとなった。メキシコだけでも４２０億ユーロ以上と、２０１０年以降で４倍に膨らんだ。

しかし新興国のドル建て債務は１兆７０００億ドルと、ユーロ建てを大幅に上回っている。つまり新興国はドイツ国債などユーロ圏で指標となる国債の利回りよりも米国債利回りの変動に影響されやすい。

ナライン氏は「新興国は債務の大半がユーロ建てではなくドル建てで、企業セクターもドル建て調達に大きく傾いている。他の条件が一緒ならば、利回りが５０ベーシスポイント（ｂｐ）動いたときの影響はドイツ国債よりも米国債の方が遥かに大きい」と述べた。

逆に新興国の株式・債券への投資の面でも、欧州は米国に後れを取っている。ＵＢＳの調査によると、先進国の低利回り通貨で資金を調達して新興国の高利回り通貨に投資する「キャリートレード」は６０％以上をドル建てが占める。

バンク・オブ・アメリカ・メリルリンチ（ＢＡＭＬ）の試算によると、昨年６月時点のユーロ圏の新興国通貨建て債務への投資残高は約４０７０億ユーロだった。ＢＡＭＬの新興市場クロスアセット戦略部門の責任者、デービッド・ホーナー氏によると、この数字は２０１３年１２月からほとんど変わっておらず、ＥＣＢの量的緩和の期間中も欧州の投資家が大挙して新興国債券投資に動くことはなかったという。

実際のところ、新興国債券への資金流入の大半は２００９年にＦＲＢが資産買い入れに乗り出し、ＥＣＢが銀行への無制限の資金供給を開始した時期に重なっている。

国際金融協会（ＩＩＦ）の分析もこうした見方を裏付けている。ＩＩＦの推計によると、新興国の株式・債券への資金流入はＦＲＢの資産買い入れがピークだった２０１２─１３年には２０００億─３０００億ドルに達していたが、ＥＣＢの量的緩和が最も膨らんだ昨年は１０００億ドルに落ち込んだ。

（Marc Jones、Sujata Rao記者）